Энергокризис и инфляция не оставляют регулятору мест для маневра даже с учетом риска долгового кризиса.
Рекордная инфляция в еврозоне не оставляет для местного центробанка пространства для маневра даже с учетом риска рецессии в экономике: на заседании 27 октября Европейский центробанк (ЕЦБ) поднимет ставки на 0,75 процентного пункта (п. п.), считают опрошенные «Ведомостями» аналитики. Это будет третье подряд повышение и второе подряд – сразу на 0,75 п. п. На такой шаг ЕЦБ шел пока всего 2 раза в истории – 8 сентября этого года и в январе 1999 г. в рамках трехнедельной технической корректировки для сглаживания эффекта от введения евро. Таким образом, базовая процентная ставка по кредитам может быть повышена 27 октября до 2%, ставка по депозитам – до 1,5%, по маржинальным кредитам – до 2,25%.
В сентябре инфляция в еврозоне достигла 9,9% в годовом выражении из-за энергокризиса – это рекордный уровень за всю историю Евросоюза, он в 5 раз превышает таргет ЕЦБ.
Согласно негативному сценарию ЕЦБ (вскоре он может стать базовым), в 2023 г. экономика еврозоны сократится почти на 1%, в то время как базовый предусматривает рост ВВП на 0,9%. Разница между базовым и негативным сценариями обусловлена поставками энергоносителей из России, отмечал на минувшей неделе вице-президент ЕЦБ Луис де Гиндос Хурадо в интервью литовскому изданию Verslo žinios. Базовый сценарий предполагает сохранение поставок российских энергоносителей в страны еврозоны на уровне 20%, но сейчас ЕЦБ исходит из того, что они полностью прекратятся.
Но рецессия в экономике еврозоны возможна уже во втором полугодии в случае, если Россия прекратит поставки газа, писало рейтинговое агентство Fitch в сентябре. Экономическая уязвимость к отключению поставок российского трубопроводного газа все еще очень высока, несмотря на недавние усилия по диверсификации источников импорта.
Заложник ситуации
Регулятор ЕС сильно отстает в цикле повышения ставок от американского Федрезерва (ставка за год повышена 5 раз до 3–3,25%) и Банка Англии (с декабря ставка повышалась 7 раз до 2,25%), а ситуация с инфляцией в отдельных странах Европы значительно хуже, говорит управляющий директор по инвестициям УК ПСБ Андрей Русецкий.
Но в отличие от Федрезерва или Банка Англии европейский ЦБ не может так же быстро повышать ставки из-за риска долгового кризиса в южных странах с более слабой экономикой (Италия, Испания, Греция). К примеру, доходность 10-летних гособлигаций Италии, одной из крупнейших экономик ЕС, сейчас превышает 4,3%, тогда как у таких же бумаг Германии она 2,1%. При этом у обеих стран процентные ставки по бумагам сейчас находятся на уровне максимумов 2013 г.
На проблемах отдельных стран, прежде всего Греции, Италии и Испании, может сказаться ключевая ставка, превышающая даже 1%, говорит эксперт «БКС мир инвестиций» Евгений Миронюк. Именно при таком значении Греция испытывала сложности с обслуживанием долга и в 2010 г. была вынуждена просить финансовой поддержки от ЕС, чтобы избежать банкротства. Конечно, продолжает Миронюк, не все зависит от ключевой ставки, но для государств ЕС, которые вынуждены регулярно реструктурировать обязательства, даже повышение на 0,25 п. п. означает потерю миллиардов евро в виде процентов по обязательствам.
Для ЕЦБ главное – не допустить кризиса ликвидности, который уже развился в 2011 г. на фоне долгового кризиса стран Южной Европы (PIGS), объясняет Русецкий из УК ПСБ. За последние годы ситуация в этих странах только ухудшилась, особенно после пандемии COVID-19. Поэтому, возможно, это все приведет к ситуации, когда рефинансировать страны Южной Европы будут за счет общеевропейских заимствований на уровне ЕС. Это новый шаг для Европы, который приведет либо к большей консолидации на уровне единой бюджетной и налоговой политики, либо к выходу ключевых стран-доноров из ЕС, как это произошло с Великобританией.
Сейчас существенного эффекта на гособлигации стран юга Европы не будет, так как ЕЦБ может покупать эти бумаги, а спреды их доходностей к доходностям гособлигаций Германии далеки от своих исторических максимумов, говорит стратег по рынкам валют и процентных ставок SberCIB Investment Research Юрий Попов. Но в условиях возможной рецессии рост расходов на обслуживание раздутого долга представляет собой дополнительный риск, за которым придется следить ЕЦБ, отмечает руководитель отдела макроэкономического анализа ФГ «Финам» Ольга Беленькая.
В доходности гособлигаций стран ЕС уже заложено очередное повышение ставки на 0,75 п. п., считают эксперты. Например, двухлетние гособлигации Германии торгуются с доходностью 1,95%. Поэтому динамика долгового рынка завтра будет зависеть от сигналов ЕЦБ по дальнейшей траектории ставки и возможной программы количественного ужесточения, отмечает главный аналитик Совкомбанка Михаил Васильев.
В еврозоне также надеются на ФРС, на фоне чего наблюдается даже некоторая коррекция вниз доходностей госбумаг, добавляет Беленькая. Рынок ждет, что Федрезерв на следующей неделе повысит ставку на 0,75 п. п. и даст сигнал возможного замедления шага в будущем, объясняет она: ЕЦБ вынужден учитывать и действия ФРС, чтобы сдержать дальнейшее увеличение разрыва между процентными ставками в США и еврозоне, которое способствовало ослаблению евро и дополнительно подпитывает инфляцию в еврозоне. Если ФРС замедлит повышение ставки, это даст возможность и ЕЦБ затем двигаться медленнее, говорит аналитик.
Пределы повышения
Инфляция в зоне евро будет находиться на уровне 10% до конца года и начнет постепенно снижаться в следующем, отметил де Гиндос.
Консенсус-прогноз опрошенных Bloomberg аналитиков предполагает, что ставка по депозитам ЕЦБ, составляющая сейчас 0,75%, достигнет 2,5% к марту 2023 г. Предыдущий опрос показывал, что эксперты в среднем ожидали повышения ставки до 1,5%. Теперь же респонденты Bloomberg ждут подъема ставки на 0,75 п. п. на заседании 27 октября и ее роста еще на 0,5 п. п. в декабре.
Большинство опрошенных Bloomberg экспертов также ожидают, что ЕЦБ начнет сокращение объема активов на балансе, составляющего в настоящее время 5 трлн евро, к III кварталу 2023 г. Регулятор продолжит инвестировать в долг южных стран с целью поддержания комфортных уровней заимствований в них и будет сокращать активы более устойчивых экономик, отмечает кредитный аналитик «Тинькофф инвестиций» Михаил Иванов.
Рынок ожидает, что к марту ставка вырастет до 2,5%, говорит финансовый аналитик УК «Открытие» Олег Федорович. Но этого значения ставки вряд ли будет достаточно, чтобы остановить инфляцию, считает он: нейтральный уровень ставок сейчас значительно выше.
Повышение ставки по депозитам как минимум до 2,5% будет способствовать ослаблению спроса в экономике, повышая риски умеренной рецессии, одновременно замедляя и инфляцию, говорит Беленькая. Проблема в том, объясняет эксперт, что в еврозоне в отличие от США инфляция в меньшей степени связана с перегревом спроса, а в большей – с шоком предложения (энергокризис, рост цен на продовольствие). Поэтому высока вероятность, что и сократившийся спрос может оказаться относительно избыточным по сравнению с предложением, т. е. инфляция останется существенно повышенной и в 2023 г. Такой она будет оставаться еще несколько лет, считает Русецкий, например из-за высоких цен на энергоресурсы зимой 2023–2024 гг., и охлаждать ее можно только с помощью повышения ставок, что приведет к шоку ликвидности.
Для банковского сектора, а в конечном счете для граждан и предприятий важна межбанковская ставка Euribor, отмечает Миронюк из БКС: к концу года она может вырасти на 1 п. п. до 3–3,5%, что повлияет на переоценку перспектив многих ключевых транснациональных компаний из Европы. Банковскому сектору может понадобиться программа поддержки, не исключает эксперт.
Но повышение ставок ЕЦБ может приостановиться уже в I квартале 2023 г., полагает аналитик ИК «Велес капитал» Елена Кожухова: экономика еврозоны уже существенно замедлилась, а следующий год, по прогнозам, может стать еще более сложным, в том числе из-за энергетического кризиса и истощения запасов газа. Данные факторы в ближайшие месяцы должны помочь ослабить инфляцию, что и является основной целью ЕЦБ в текущем цикле ужесточения политики.
